清科观察：同股不同权、红筹、未盈利，“特殊企业”科创板上市第一股会是谁？
科创板作为国内首次接纳红筹企业、表决权差异安排企业以及未盈利企业三类“特殊企业”上市的资本市场，受到各方投资者的广泛关注。但根据目前上交所受理及审核情况来看，监管机构对于这三类“特殊企业”接纳态度仍十分谨慎。截至10月17日，取得证监会注册生效文书的共48家企业中，暂无一家“特殊企业”，只有一家表决权差异安排企业优刻得提交注册申请。另外两类除了一家未盈利企业和舰芯片终止审核，其他均处于初步受理或审核问询状态。由于暂无特殊企业成功上市，不少同类企业均处于观望中，一方面未确定监管机构的审核尺度把控，另一方面也未知二级市场投资者对“特殊企业”的态度如何。
下文将统计截至10月17日三类“特殊企业”申报情况与审核进度，并重点解析针对他们“特殊之处”上交所的问询与企业回复情况。
内容摘要
第一家提交注册的同股不同权企业：优刻得
排队候审中的两家红筹企业：华润微电子，九号机器人
未盈利企业排队候审11家，上市路难且长
第一家提交注册的同股不同权企业：优刻得
表1优刻得审核时间表
来源：清科研究中心根据公开信息整理
优刻得是一家第三方云计算服务商，曾于2013年计划境外上市因此搭建了红筹架构，并于2015年C轮融资时在红筹架构下设置了表决权差异安排。后因计划返回境内上市，于2016年拆除了红筹架构，并终止了表决权差异安排。2019年提交科创板上市申请前，优刻得于3月份再次设置了表决权差异安排。在本次表决权差异安排中，优刻得的三位共同实际控制人也即三位创始人季昕华、莫显峰和华琨先生持有A类股份，其他股东持有B类股份，A类股份每股拥有的表决权是B类股份的5倍。
优刻得自4月1日首次受理以来，共经历了四轮问询与回复，到上市委会议历时近6个月。作为第一家申报的“同股不同权”企业，上交所在第一轮、第二轮问询中的首个问题即要求企业对特别表决权进行说明。在后续第三、四轮问询，以及后续的审核中心会议补充意见、上市委审议意见中均未再提及特别表决权，可见前两轮问询回复已基本满足了监管要求。
根据前两轮问询回复，监管机构对优刻得特别表决权关注的普适性问题有以下2点：
表决权差异安排治理结构是否能够稳定、有效运行？
根据优刻得招股说明书，特别表决权设置于2019年3月17日，即优刻得至向科创板提交上市申请时，表决权差异安排运行时间尚不足一个月。于是上交所在首轮问询即抛出对新设治理结构下企业运行稳定性的质疑。企业首轮回复较为简洁，在第二轮问询中，上交所再次抛出同样的问题，可见对首轮回复并不满意。企业的第二轮答复则更加详细和全面，主要包括以下四点：
（1）过去在红筹架构下设置的表决权差异稳定运行18个月。优刻得在红筹架构下曾设置特别表决权安排，并稳定、有效运行约18个月，享有多倍数投票权的股份持有人也同样为本次表决权安排中持有A类股份的三位共同实际控制人季昕华、莫显峰和华琨先生。实际上此条在优刻得招股书中也有所提及，在此处回复治理结构的稳定性时，即作为历史可行做法以进行佐证。
（2）A类股份持有人即三位共同实际控制人对企业经营决策一直具有较高把控能力。根据企业回复，优刻得从有限公司到变更为股份公司，三位实际控制人或担任执行董事、或委派的董事数量占比均超过半数或达到2/3，可见企业日常经营与重大事项决策权基本持续把控在三位共同实际控制人手中。一直以来董事会也均一致表决通过相关决议。
（2）其他投资人股东对三位共同实际控制人对公司的治理安排是充分认可的。即使在未设置特别表决权期间，公司召开的10次股东会也均一致表决通过了相关决议。因此设置特别表决权安排在股东会决议层面具有延续性，同时加强了三位共同实际控制人的有效控制。除此之外，回复中提供了历次股东大会决议的详细内容以佐证。
（4）本次表决权差异安排设置根据监管要求，保障了普通表决权股东对公司重大事项的治理权利。公司根据《上海证券交易所科创板股票上市规则》中的要求，在章程中保留了五项重要议案，两类股份的表决权数量将恢复一致，分别是修改公司章程、改变特殊股份表决权数量、聘请或解聘独立董事、聘请或解聘出具定期审计意见的会计师事务所以及公司合并、分立、解散或变更公司形式。
（5）持有A类股份的三位共同实际控制人通过协议安排，保证了一致行动的稳定性。主要体现在两个方面，一方面是三位实际控制人签署《一致行动协议》及两份补充协议，由此保证内部一致行动的稳定性；另一方面实际控制人所持股份具有3年锁定期。
《一致行动协议》出现于公司存在多个共同控制人的情况，这在由数个创始人联合设立的科技企业中也较为常见。上交所在后续问询中单独对优刻得《一致行动协议》的内容进行了更详细的询问，尤其关注特别表决权制度与一致行动协议的安排是否保持一致性。优刻得在回复中表示，在设置了特别表决权后不久，即签署了《一致行动协议》的补充协议。协议内容主要包括：（1）优刻得上市之日起36个月内不得退出一致行动；（2）期限届满后若任何一方退出一致行动，则其持有的特别表决权股份将转换为普通股；（3）期限届满后三方可合意解除一致行动协议，但若任何一方若出现不符合股份授予特别表决权安排的情形，则其持有的特别表决权股份将转换为普通股。
核心要点：虽然优刻得本次表决权差异安排时间较短，但企业发展过程中曾设立表决权差异安排，且多倍数表决权股份持有人也为三位共同实际控制人。此外，三位共同实际控制人自企业成立以来，一直能把控董事会半数以上或2/3的席位人选，基本能把握企业的日常经营决策和重大事项安排，且在股东会层面也得到其他财务投资者股东的认可。本次设置表决权差异并未影响公司控制权变更，具有历史延续性。
为何需要设置特别表决权？特别表决权股份持有股东对公司的作用和贡献
特别表决权安排的原因通常即在于稳固创始人对企业控制权的把控，但另一方面存在控股股东侵犯中小股东权益的风险。因此监管机构对于企业设置特别表决权的必要性和合理性也是非常关注的。对此，优刻得在回复中展示了本次公开发行后三位共同实际控制人持股比例的变化情况。目前三位共同持股人的直接和间接合计持股比例为29.73%，若按照本次公开发行的拟发行股数12,140万股计算，三位共同持股人的合计持股比例将降至20.12%；若按本次公开发行的最大股数（含全额行使超额配售选择权）13.961万股计算，三名共同持股人的合计持股比例将下降至19.4%。在持股比例层面，若未设置特别表决权，实际控制人的控制权将下降至20%左右，对企业生产经营可能产生不利影响。
在特别表决权股份持有股东对公司的作用和贡献方面，季昕华先生、莫显峰先生、华琨先生为优刻得共同创始人，担任公司董事职位，且自公司成立以来一直发挥着领导性作用。此外，根据优刻得招股书中董事简历，三位共同实际控制人在优刻得所属云计算领域具有丰富的从业经验，这也侧面印证了其他股东对三位共同控股股东治理能力的认可。总体来说，这三位实际控制人非常符合监管机构对特别表决权股份持有股东的资格要求。
表2优刻得特别表决权股东职位与简历
来源：优刻得招股说明书
除了以上两点外，上交所还对公司最近2年控制权是否稳定、特别表决权设置的内部程序是否符合规定、对中小股东利益的保护情况等事项进行询问。此外根据优刻得历史上曾设立特别表决权安排的情况，上交所也要求优刻得说明了本次表决权比例与优刻得（开曼）存在差异的原因和合理性。此外本次优刻得作为科创板首家同股不同权企业，也受到多家媒体的关注。上交所在首轮问询中要求优刻得对媒体的相关质疑进行了回复，也可谓问询角度非常全面了。在优刻得最初申报提交的招股说明书中，仅在公司治理和投资者保护两个板块，对特别表决权相关事项进行了说明。之后在上交所第二轮问询的要求下，科创板在招股书的重大事项提示板块加入特别表决权设置情况，以显著提示投资者相关风险。
总体来说，虽然优刻得自受理至上会历时近半年，但上交所审核过程中针对表决权差异安排并未股份“苛责”，问询内容仍集中在企业的主营业务情况。问询超过一次的问题主要因为企业回复内容较为简洁，不够详尽。目前看来，若企业特别表决权制度安排合法合规且具有合理性和必要性，特别表决权股份持有人的资格清晰，科创板具有较高的接纳程度。
排队候审中的两家红筹企业：华润微电子、九号机器人
表32家红筹企业审核时间表
